主要观点

特朗普在首轮总统辩论后，明显大幅领先;民主党方面则对拜登的拉胯表现失望不已，拜登也在四处灭火，希望得到党内的支持。一般而言，占有优势的一方不会改变策略，但落后一方则面临着改变的压力，对于民主党而言，坚持还是放弃拜登，是未来一段时间内需要做的关键决定。

对于金融市场而言，交易也逐渐从特朗普领先转向拜登退选——尽管看起来这两个交易的本质相同，但拜登退选在很大程度上意味着特朗普已经在投资者的心中提前当选，特朗普交易也会来得更加顺畅且极致。

在过去的几年中，市场的交易风格越来越极致化，背后的重要原因是对冲基金开始在市场中扮演了更加重要的角色。从这个角度而言，拜登到底是在本周末退选、还是在投票前退选，亦或是最终败选，对市场的影响会显著不同。如果拜登本周末就如很多媒体期待的那样黯然退选，那么特朗普交易会在未来一两周摧枯拉朽。如果拜登坚持一段时间，那么特朗普交易则会退潮，即使特朗普最后仍然会当选。

特朗普交易的核心是利率曲线陡峭化，一方面，拜登退选意味着政治不确定性增加，这会打压短期的利率，另一方面，特朗普当选则意味着通胀预期在中期会出现抬升，这会推升长端利率。如果特朗普交易落空，长端利率下行的速度会更快一些。而无论是哪种情形，短端利率下行更具有确定性。

如果拜登坚持不退选，那么市场的焦点会转向今晚公布的非农就业数据和下周公布的通胀数据。从亚特兰大联储最新的GDPNow数据来看，美国经济有进一步降温的迹象，这也意味着利率上行可能会缺乏来自基本面的配合。

总体而言，近期美国数据仍然指向经济和通胀的双重降温，从这个角度看，似乎特朗普是支撑美债利率上行的唯一动力，任何来自基本面的信息，似乎都意味着10年美债利率会再度滑向4.20%一线。

当一场NBA比赛打完第一节，有一个队领先20分，球迷会如何反应？一般情况下，相信少部分球迷会坚持看到第四节。大多数球迷会跳过第二和第三节，直接看第四节，如果到了第四节中局，双方的差距仍然在20分，相信大多数球迷会放弃观看。

某种程度上，这就是美国总统大选的现状。特朗普在首轮总统辩论后，明显大幅领先，就像一场NBA比赛的第一节，一支球队已经大幅度领先。民主党方面则对拜登的拉胯表现失望不已，拜登也在四处灭火，希望得到党内的支持。

从最新的消息来看，拜登似乎不会轻易认输，但仍不排除他的副手卡玛拉•哈里斯可能会接棒，尤其考虑到近期哈里斯的民调上升较快。一般而言，占有优势的一方不会改变策略，但落后一方则面临着改变的压力，对于民主党而言，坚持还是放弃拜登，是未来一段时间内需要做的关键决定。

对于金融市场而言，交易也逐渐从特朗普领先转向拜登退选——尽管看起来这两个交易的本质相同，但拜登退选在很大程度上意味着特朗普已经在投资者的心中提前当选，特朗普交易也会来得更加顺畅且极致。在过去的几年中，这样的场景已经为我们所熟知。

市场的交易风格越来越极致化，背后的重要原因是对冲基金开始在市场中扮演了更加重要的角色。而从这个角度而言，拜登到底是在本周末退选、还是在投票前退选，亦或是最终败选，对市场的影响会显著不同。

换言之，即使比赛的结果是一样的，球迷到底是在第一节还是第四节选择关电视，其实对收视率的影响是完全不一样的。如果拜登本周末就如很多媒体期待的那样黯然退选，那么特朗普交易会在未来一两周摧枯拉朽。如果拜登坚持一段时间，那么特朗普交易则会退潮，即使特朗普最后仍然会当选。

对于市场而言，特朗普交易的核心是利率曲线陡峭化，一方面，拜登退选意味着政治不确定性增加，这会打压短期的利率，另一方面，特朗普当选则意味着通胀预期在中期会出现抬升，这会推升长端利率。而如果特朗普交易落空，可以想象的是，债券曲线大概率会扁平化，即长端利率下行的速度会更快一些。

与此同时，伴随着长端利率的上移或下行，美元汇率也会出现同样的变化。从另一个角度来看，无论是哪种情形，似乎短端利率下行更具有确定性。

如果拜登坚持不退选，那么市场的焦点会转向今晚公布的非农就业数据和下周公布的通胀数据。从稍早公布的ADP数据来看，非农数据超预期的难度较大。同时，从通胀数据的预期来看，美国的核心通胀率可能会进一步向3%的位置靠拢，这会进一步强化市场认为的年内降息2次的预期。从亚特兰大联储最新的GDPNow数据来看，美国经济有进一步降温的迹象，这也意味着利率上行可能会缺乏来自基本面的配合。

总体而言，近期美国数据仍然指向经济和通胀的双重降温，从这个角度看，似乎特朗普是支撑美债利率上行的唯一动力，任何来自基本面的信息，似乎都意味着10年美债利率会再度滑向4.20%一线。对于美股来说，无论美国政坛出现何种变化，似乎也没影响到七朵金花之间的互相接力。特斯拉（TSLA US）在最近的亮眼表现，在一定程度上接棒了以英伟达（NVDA US）为代表的AI板块的调整，并推动纳指再创历史新高。

而在大西洋的另一边，英国选举已经落下帷幕。工党以摧枯拉朽之势击败保守党，律师出身的阿森纳球迷凯尔·斯塔默将成为下一任英国首相。通胀飙升、丑闻缠身是保守党落败的最重要原因，斯塔默则在竞选中显得更加重商和亲民。在全国竞选巡回时常常撸起袖子，不断强调自己出身“寒门”，不断提醒大家：我的父亲是制造工具的，母亲是护士。在被认为其可能缺乏魄力时，他则风趣但不失决心地表示，自己竞选的是首相，不是马戏团长。

无论大选结果如何，市场都可以用看球的眼光来看待这场角逐。对于候选人而言，如果失败，能够体面退场才是最重要的。就像激战正酣的德国欧洲杯上，罗马尼亚队在被淘汰后，仔细整理了安联球场的更衣室，确保一切井然有序，仿佛未曾有人使用过一般。欧足联官方分享了照片，并向罗马尼亚致敬：“完美的客人！”

本文作者：周浩（S0880123060019）、孙英超 ，来源：国君海外宏观研究，原文标题：《“我竞选的是首相，不是马戏团长”》

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